币安半年报之DeFi市场动态篇：质押、借贷、衍生品

幸福的鱼

一、着眼全局

继 2023 年的微幅增⻓后，2024 年上半年市场显著复苏，为去中心化金融 (“DeFi”) 带来了积极的推动力。整体市场提振吸引了大量资本流入 DeFi，推动今年的总锁定价值 (“TVL”) 从年初的 544 亿美元增至 941 亿美元，年初至今(“YTD”) 大幅增⻓ 72.8%。

资料来源：DeFiLlama 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

有趣的是，当考虑到 DeFi 优势指数（该指数是 DeFi 市值占全球加密货币市场市值的百分比）时，趋势则不尽相同。如下图所示，DeFi 市场优势指数在今年有所下降，目前为 3.9%。这表明，尽管 DeFi 已获得的链上流动性有所增加，但该领域公开市场估值尚未赶上整体加密货币市场。

资料来源：The Block 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

虽然这一趋势可能是受到其他行业驱动因素的推动，但总额达数十亿美元的大量资本持续涌入各种 DeFi 协议仍然凸显了该行业的韧性。在资本涌入的同时，DeFi 还成功吸引了更多用户，参与度回升至上轮牛市的水平。令人印象深刻的是，今年的月均去重用户数已从 490 万增⻓至 890 万的新高。

资料来源：Dune Analytics (@rchen8) 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

回顾各链 TVL 的份额分布情况，以太坊无疑仍是最领先的网络，在该行业 941 亿美元的总额中占 582 亿美元。今年上半年，以太坊的优势指数从 55.8% 上升到 61.9%，其中大部分增⻓似乎吞并了其他替代 Layer 1 (“Alt-L1”) 原份额所得。虽然 Solana 等 Alt-L1 有所增⻓，但 Avalanche、Polygon 和 Tron 的市场份额都有所下降，其中 Tron 的市场份额从 14.0% 显著下降到 8.2%。

与此同时，Blast 等较新的 Layer 2 (“L2s”) 也获得了发展，这表明随着 Arbitrum 和 OP Mainnet 等主要参与者的市场份额重新分配，L2 网络的竞争日益激烈。以太坊降低汇总交易手续费的 Dencun 升级已经完成，我们可以预⻅ L2 上的 DeFi 活动未来可能会逐渐增加。此外，随着 L2 生态系统的不断发展，比特币也涌入了大量资金，TVL 现已超过 10 亿美元。

资料来源：DeFiLlama 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

聚焦变化最显著的净 TVL，The Open Network (“TON”) 自年初至今实现最大的增⻓，这是由其不断扩大的原生 DeFi 去中心化应用程序 (“DApp”) 推动的。其他增⻓最显著的链包括 L2 和其他专用应用链，如 Hyperliquid 的 L1。另一方面，尽管从百分比变化看变动较小，但 Manta Pacific 在其新范式活动结束后，出现了最大的资金流出量。

请注意：仅计入截至 1 月 1 日仍在运营，且在此期间的 TVL 大于 1 亿美元的链

资料来源：DeFiLlama 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

除分析链上锁定的流动性数量之外，分析去中心化交易平台 (“DEX”) 的成交量分布也有助于洞悉不同网络的活动水平。自今年年初以来，Solana 和 Base 表现突出，市场份额绝对值分别增⻓了 7.9% 和 8.4%。增⻓的主要原因是二者的原生 DEX（Jupiter 和 Aerodrome）的应用率不断提高，尤其是作为交易模因币的渠道。与此同时，大量资本流入 TON，且其交易活动也有所增加，目前占 DEX 总交易量的 2.3%。相比之下，Arbitrum 的跌幅最大，市场份额从 17.2% 暴跌至 9.5%。链上交易活动出现了如此重大的变化，这些市场动态是否会持续到今年下半年还有待观察。

资料来源：Artemis 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

二、子领域探索

流动性质押是 DeFi 领域最大的子领域，TVL 超 521 亿美元，其次是借贷、桥接和 DEX。值得注意的是，今年的资本涌入影响的不仅仅是传统上占主导地位的子领域。资本分布分析表明，几乎所有 DeFi 子领域都出现了显著增⻓，新兴市场年初至今的增⻓尤为明显。

市场基础的不断扩大形成了强劲的竞争优势，刺激了该行业各个领域的积极发展，包括再质押、创新衍生品和基差交易模式等新叙事，此前表现欠佳的市场也出现复苏。这一趋势中最引人瞩目的结果是解锁了新金融原语的协议的出现，用户能够最大限度地利用他们从 DeFi 中获得的价值。

在新兴市场中，流动性再质押子领域的 TVL 增幅最大，其次是基差交易（主要通过 Ethena）和再质押。在较成熟的市场中，收益市场涨幅最高，主要由 Pendle 推动。

就子领域的多样性而言，DEX 的协议数量最多，突出表明了其在 DeFi 市场中的关键作用，而衍生品头部项目的优势指数最低。大多数其他子领域的协议数量也在增加，这是有益的，因为尽管 TVL 往往集中在少数几个头部协议中，但竞争压力会提升市场的效率。较新的、新兴的子领域，如再质押和基差交易，还没有出现这种趋势，这两个行业 90% 以上的 TVL 都集中在头部项目中。不过，这种高度中心化的原因可能是这些市场相对较新兴。

资料来源：DeFiLlama 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

在过去 30 天内，DeFi 项目已累计产生超过 9.46 亿美元的手续费和 3.128 亿美元的收益。传统子领域（如 DEX）在手续费收入方面遥遥领先，占 1.5 亿美元，而流动性质押、借贷和衍生品则紧随其后。值得注意的是，Telegram 机器人、基差交易和 Launchpad 等子领域已开始产生可观的手续费收入，其中 Ethena 和 Pump.fun 为后两个子领域做出了重大贡献。随着时间的推移以及新兴子领域逐渐获得关注，将有更多协议推出主网以及更多公共数据公开，手续费的分布可能会发生变化。

资料来源：DeFiLlama 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 7 月 4 日

流动性质押

流动性质押仍然是占主导地位的子领域，尽管其市场构成在今年发生了一些变化。Lido 仍然保持领先地位，但该市场出现了几个新的参与者，尤其是在 Solana 等其他网络上。值得注意的是，Jito 利用 Lido 退出 Solana 的机会，一跃成为第五大参与者。Lido 做出退出决定的原因是运营收入未能覆盖相关的开发和营销成本。

资料来源：DeFiLlama 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

今年上半年的主要话题之一是以太坊流动性质押市场与去年相比增⻓相对停滞。这种趋势并不罕⻅，因为流动性质押刚出现时出现的爆炸性初始增⻓率通常难以维持。更重要的是，Lido 遇到了来自再质押和流动性再质押新兴子领域的协议的竞争。这一转变导致相当一部分质押的 ETH 现在由这些较新的流动性再质押协议管理。

资料来源：Dune Analytics (@hildobby) 和币安研究院，数据发布日期为 2024 年 6 月 30 日

这一新的竞争来源的出现为流动性质押协议带来重大挑战；用户现在可以通过流动性再质押前端直接进入不同层的以太坊质押市场，还可能会获得更高的收益。此外，随着以太坊基金会积极讨论降低网络质押激励，这些发展共同影响了 Lido 等流动性质押协议的经济提案。因此，亟待解决的问题是，流动性质押协议将如何适应这些不断变化的市场条件。

回顾 Lido 的战略可以发现，他们致力于将 stETH 作为流动性质押代币 (“LST”)，而不是将其转变为流动性再质押代币 (“LRT”)。Lido 的目标是在 stETH 的基础上开发更多产品，从而继续扩大 stETH 的效用，将 stETh 战略定位为从新兴市场获得价值。在流动性再质押方面，一大关键目标是将 stETH 确定为再质押的主要抵押资产。

为成功实现这一目标，Lido 推出 Lido Alliance，这是由合作伙伴和协议组成的联盟，致力于加强 stETH 在以太坊 DeFi 生态系统中的作用。这一战略的实施已取得了显著的进展。例如，Lido 近期与 Mellow Finance 和 Symbiotic 合作，Mellow Finance 支持用户通过再质押资金库产生收益，Symbiotic 则是一种无许可型的再质押协议，也由 Lido 创始人提供支持。通过这些合作协议，用户可以使用这些能帮助 Lido stETH 重回前列的再质押工具。Lido 对再质押的间接推动有效凸显了其在保持已质押 ETH 市场份额竞争优势方面的重要性。

此外，对其 LST 战略的维护也是对 Lido 的下一个目标市场“机构”的支持。随着现货以太坊 ETF 预计将获批以及机构资本涌入，流动性质押可能会比流动再质押吸引更多的边际机构投资。流动性再质押的更高⻛险和主动管理性质可能不符合机构的初始⻛险偏好。虽然流动性再质押资产的收益率较高，类似于以 ETH 计价的共同基金或借贷市场中的代币化充值，但流动性质押资产则被视为更安全、更标准化的链上收益率。

这凸显了在以太坊质押层保持去中心化流动性质押协议的重要性，因为流动性质押不会积累与流动性再质押协议相关的额外⻛险。对于流动性质押和流动性再质押之间后续的动态变化，我们将拭目以待。

再质押

再质押市场已成为 2024 年 DeFi 领域讨论最多的话题，迅速从新兴叙事发展成为创新的现实。随着今年上半年的爆炸式增⻓，再质押市场目前已拥有 186 亿美元的资本，跻身 DeFi 第四大子领域。如果这种增⻓趋势持续下去，再质押市场有望在下半年继续扩张，在优势指数上与 DEX 和借贷等传统领域相媲美。